Предстоящее заседание Банка России, назначенное на 25 апреля, вряд ли преподнесёт сюрпризы в части ключевой ставки — она, с высокой долей вероятности, останется на уровне 21%. В условиях, когда инфляция и ожидания по ней продолжают существенно превышать целевые ориентиры, основное внимание сосредоточено не на самом решении, а на сопроводительной риторике регулятора.

Ожидания и возможные сигналы

На предыдущем заседании Центральный банк России обозначил умеренно-жёсткую позицию. Однако теперь тон может измениться: вероятно, ЦБ сместит акценты с будущего ужесточения денежно-кредитной политики (ДКП) на оценку текущего эффекта уже предпринятых шагов. Это будет интерпретироваться рынком как нейтральный или сбалансированный сигнал, подготовка к возможному смягчению политики в среднесрочной перспективе.

Регулятору предстоит действовать с крайней осторожностью. Ослабление риторики может стать поводом для искажённых ожиданий и спекулятивной активности на финансовых рынках, особенно с учётом опыта после декабрьского заседания 2023 года. Тогда излишне мягкий сигнал спровоцировал волатильность, особенно в сегментах кредитования и долговых обязательств.

Сжатие кредитования — аргумент в пользу смягчения

Один из главных структурных аргументов в пользу смягчения ДКП — это резкое замедление, а точнее — сжатие кредитования нефинансового сектора. Согласно последним данным, темпы падения достигли максимальных значений с 2015 года. Это открывает пространство для маневра, позволяя Центробанку признать текущее ужесточение чрезмерным и начать поэтапное снижение ставки без ущерба для инфляционного таргетирования.

Состояние кредитного рынка, таким образом, становится своеобразным индикатором, на основании которого возможно отклонение от прежней жёсткой позиции.

Инфляционные ожидания важнее текущих показателей

Наряду с кредитной динамикой, особое внимание ЦБ уделяет инфляционным ожиданиям — как населения, так и бизнеса. Именно они, по мнению регулятора, являются ключевым опережающим фактором, определяющим потребительское и инвестиционное поведение, а значит — траекторию инфляции в будущем. Если ожидания стабилизируются или начнут снижаться, это создаст условия для более раннего смягчения политики, независимо от текущего уровня инфляции.

Новые макроэкономические риски начала 2025 года

Экономическая обстановка в первом квартале 2025 года демонстрирует признаки замедления. В отличие от конца 2024 года, когда сохранялись высокие темпы активности, теперь появились предпосылки к переходу от стагнации к рецессионным процессам. Возможные причины включают целый ряд системных и структурных факторов:

• Продолжительное сжатие кредитования: высокие ставки, наложенные на рост издержек по рублевой задолженности, снижают инвестиционную активность в частном секторе.

• Риски массовых дефолтов: перекредитованные предприятия, особенно чувствительные к стоимости заимствований, могут не справиться с долговой нагрузкой, что создаст эффект домино в экономике.

• Снижение бюджетного импульса: доля бюджета в экономическом росте за последние три года превысила 80%. Однако, чтобы соответствовать бюджетным планам, Минфин должен сократить расходы на 3% в годовом выражении, что приведёт к снижению государственной поддержки.

• Рост санкционных рисков: усиление международного давления, особенно в случае геополитической эскалации, может спровоцировать новые экономические ограничения.

• Ограничения по ресурсам, технологиям и кадрам: накопительный эффект дефицита особенно остро ощущается в производственном секторе и инфраструктуре.

• Переход к новому этапу экономической трансформации: активная фаза адаптации, наблюдавшаяся в 2022–2024 годах, завершена. Дальнейшая модернизация потребует иных ресурсов и подходов.

• Глобальные риски: возможный кризис в США из-за неустойчивой экономической политики новой администрации может спровоцировать снижение мировых цен на сырьё, что критично для российской экономики.

Когда ждать изменения курса ДКП?

Сценарий начала смягчения денежно-кредитной политики во втором полугодии 2025 года становится всё более реалистичным. Вероятным поворотным моментом может стать заседание 25 июля. Однако уже 6 июня возможны предварительные сигналы о смещении акцента политики с жёсткости на нейтралитет, особенно если замедление экономики приобретёт устойчивый характер.

Тем не менее, говорить о конкретных уровнях ключевой ставки к концу 2025 года пока преждевременно. Слишком много внешних и внутренних факторов остаются за пределами прогноза. Особенно тревожными выглядят перспективы долгового рынка США: если эксперименты новой администрации приведут к утрате контроля над бюджетом и монетарной стабильностью, глобальные последствия для сырьевых рынков и валютной системы будут существенными.

Заключение

Банк России оказался на перепутье. С одной стороны, высокая инфляция и неопределённость требуют сохранения жёсткой политики. С другой — признаки замедления экономики, сжатие кредитования и ухудшение бизнес-ожиданий подталкивают к переосмыслению текущего вектора. Решение на заседании 25 апреля, вероятнее всего, будет консервативным, но риторика регулятора может стать первым шагом к повороту денежно-кредитного курса в сторону смягчения.